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​美联储货币政策框架评估刍议

时间:2019-06-10 08:41来源:未知 作者:管理员007 点击:


来源:中国经济时报-中国经济新闻网  日期:2019年06月10 日 作者:许伟


2018年11月中旬,美联储宣布要对货币政策的策略、工具以及沟通方式进行一次全面的评估。上一次评估的结果是2012年引入2%的显性通胀目标,确立了沿用至今的货币政策框架。按照美联储官方说法,金融危机已经过去十年,外部环境发生了较大变化,对货币政策重新评估,主要是看看现有的政策框架是否需要调整,以更好地促进就业和稳定物价。

具体来讲,涉及三个方面的问题。一是过去一段时期货币政策目标(充分就业和2%的通胀)是否完全实现了,或者说,如果政策目标屡屡不能实现,后续是否需要找补。二是现有的货币政策工具是否足以实现目标,若不足则如何扩充。三是如何进一步改进公开市场委员会的政策沟通策略。正如美联储副主席Cl audia所言,这一评估并不涉及货币政策目标的调整,是演进(Evol ution)而非革命(Revol ution)。

的确,时过境迁。上一次评估的时候,美国呈现一定复苏势头,但高失业率和低通胀率并存,同时联邦基金利率已经触及零下界,传统货币政策效力受到制约。如何提振通胀预期、降低真实利率、加快经济复苏和促进就业增长是当时面临的一个重大挑战。通胀目标显性化,有助于锚定通胀预期,避免通缩螺旋。现如今,美国经济进入景气阶段,失业率降至50年来新低,但核心PCE通胀率仍在1.5%附近徘徊,联邦基金利率不过2.5%。且不少研究表明,自然利率近些年来总体呈现下行态势。于是美联储开始担心,实际通胀率长期达不到目标,公众的通胀预期是否会锚定在较低水平?如果经济再次陷入衰退,货币政策是否有足够空间来应对?

除了内部评估以外,各区域储备银行从今年2月起,举办一系列“美联储听你说(Fed Listens)”的活动,邀请学界、企业、社区、非政府组织等不同领域的专业或者非专业人士与会,讨论货币政策对就业、金融问题、分配、农业、交通、住房、区域经济等方面的影响。6月初,还举办专门会议,就货币政策框架、传导机制、国际影响、沟通策略等进行研讨。当然,评估中涉及的一些事项,实际上美联储一直在持续推动,例如改善与公众的沟通方式,增加美联储的透明度等。鲍威尔就任美联储主席以来,每一次公开的市场委员会会议后都会召开一次记者发布会,会议声明的单词数量进一步缩减到300个左右。从去年晚些时候开始,美联储定期发布两份新报告,即《金融稳定报告》和《监督与监管报告》,对美国金融体系的韧性进行评估,并提供银行监管相关的信息和活动。

这一次货币政策框架的评估,与众多货币经济学者的研究相呼应。例如,埃格特森(Egger t sson)等人的研究表明,如果自然利率持续保持在低位,政策利率触及零下界的频率会增加,扩张性的货币政策效力会下降。Ber nanke在2017年也提出过临时性的价格盯住(Tempor ar y Price-Level Target),并允许长期价格水平保持2%升幅的思路。彼特森国际经济研究所的加侬和柯林斯(Gagnon·Col l ins)认为,从1995年至今,美国的核心通胀大部分时候都是低于2%的政策目标,这可能意味着过去二十年的外部冲击,大部分是负向冲击,容忍更高一点的通胀水平有助于消除这种不对称性。

特朗普上台以后,关于货币政策的讨论政治化倾向明显。前些日子,特朗普提名的两名美联储理事人选在国会正式表决之前都打了退堂鼓,但白宫对货币政策的批评并没有因此减弱。在这种背景下,美联储充分征求公众意见,对货币政策框架进行充分评估和讨论,并反思得失,似乎可以视为一种应对外部压力的举措。另外,与评估相关的一些议题,比如通胀盯住制改进、货币政策的国际传导机制,也值得进一步思考。

通胀盯住制的内涵从一时达标拓展至较长时期内平均达标,容忍通胀水平某段时期超过目标水平,是否更有助于预期管理?这本质上涉及对预期形成机制的判断,对政策当局的操作提出了更高要求。经济陷入危机时期,在受制于名义利率零下界的影响情况下,试图让价格回归每年2%的增长趋势,未偿不能作为一种提振通胀预期、加快经济复苏的做法,但效力并不一定就比名义GDP盯住或者直接将允许的通胀目标提高至4%的做法更高。走出危机以后,如果再考虑上述做法,可能面临两难。人们若相信央行在价格补偿基本结束后会重新收紧政策,那么这种预期提振作用就会打折扣;但如果人们相信央行在找补完成以后,允许通胀的“子弹”再飞一会,央行对通胀管理的良好信誉也会打折扣。

改进以后的通胀盯住制是否更有利于促进金融稳定?通常认为,通胀稳定并不等于金融稳定,即便在金融市场体系相对完备、货币政策传导机制相对顺畅的美国,1929年股市崩盘、2008年次贷危机都是在通胀水平基本稳定的情况下出现的。如明斯基在《稳定不稳定的经济》提到的那样,过于稳定的经济可能会滋生道德风险,增加微观主体过度冒险的倾向。2008年国际金融危机以后,也有不少文献提出过类似观点,货币政策无法单独应对金融风险。但Woodf or d等一些经济学者也认为,核心问题在于是否有比通胀盯住制更好的方式;2008年国际金融危机以后,经济没有陷入通缩螺旋,且较大萧条更快恢复,很大程度上受益于稳定的通胀预期,以及在此前提下央行能够获得的政策空间。相较于其他方式,经过改进的弹性通胀盯住制(Fl exibl e Inf l ation Target)能够为货币政策应对价格、产出和金融波动风险提供更多空间。

美国货币政策调整会对其他经济体尤其是新兴经济体产生何种外溢效应?在自然利率下降、自然失业率测不准、核心通胀率保持低位、财政政策面临债务上限约束的情况下,如果采取弹性通胀盯住制的思路被采纳,美联储利率上调步伐可能更加缓慢,以期延续美国内需增长势头。这会间接扩大新兴市场货币政策的短期腾挪余地,刺激更多资本进入新兴市场,促进投资和消费,并有助于冲抵一部分贸易摩擦对金融市场、全球贸易的影响。当然,美国国际收支失衡程度可能进一步扩大,同时给予关税工具更多的自由度,滋生更多贸易摩擦风险。

(作者系国务院发展研究中心宏观经济研究部研究室主任、研究员)

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